A tőzsdei irat szerint az Anthropic 104 milliárdos veszteségének 91%-a könyvelési tétel

Az Anthropic november 10-én adta be a tőzsdei tájékoztatóját. Egy száma minden címlapra felkerült: 2026 első 9 hónapjában 104 milliárd dollár veszteség, 33,2 milliárd dollár bevétel mellett. Első ránézésre ez úgy hangzik, mintha a Claude fejlesztője minden bevett dollárra 3-at elégetne. A tájékoztató táblázatai mást mutatnak. A működésen a cég ugyanebben az időszakban 1,26 milliárd dollárt vesztett, a veszteség 91 százaléka egy könyvelési tétel: a korábban kibocsátott átváltható kötvények átértékelése. Ha egymás mellé teszed az OpenAI friss negyedéves számaival, kiderül, melyik cég üzlete áll közelebb a nullszaldóhoz.

Minden Anthropic-szám a cég S-1/A tőzsdei tájékoztatójából származik, amelyet 2026. november 10-én nyújtott be az amerikai értékpapír-felügyeletnél (SEC). Az OpenAI nincs a tőzsdén. Az ő adatai a befektetőknek küldött dokumentumokból valók, ezeket a Wall Street Journal látta.

Honnan jön a 104 milliárd dolláros veszteség?

A veszteség döntő része abból fakad, hogy az Anthropic egyre többet ér. A cég az elmúlt években átváltható kötvényekkel és SAFE-szerződésekkel is pénzt szerzett. Ezek később részvénnyé alakulnak, és minél magasabbra értékelik a céget, annál többet ér a befektetőknek járó részvénycsomag. A könyvelés ezt a különbözetet a cég kötelezettségeként, vagyis veszteségként írja le. A tájékoztató maga mondja ki, hogy a tétel „elsősorban" a vállalatérték növekedéséből jön.

Képzeld el úgy, mint egy lakást, amit évekkel ezelőtt fix áron megígértél valakinek. Ha azóta a lakás ára a többszörösére nőtt, papíron „vesztettél" a különbözettel, pedig egy forint sem ment ki a zsebedből. Az Anthropicnál ez a papíron vesztett összeg 9 hónap alatt 94,3 milliárd dollár volt.

A kép teljességéhez hozzátartozik, hogy a cégnek 2,36 milliárd dollár kamatbevétele is volt, ez csökkentette a veszteséget. A „működési veszteség" az a szám, amely azt mutatja, mennyibe került a Claude kiszolgálása, fejlesztése és eladása ahhoz képest, amennyit az ügyfelek fizettek érte. Ez 33,2 milliárd dollár bevétel mellett 1,26 milliárd dollár mínusz, vagyis -3,8 százalékos működési marzs. A quicknews tőzsdei hírében szereplő 104 milliárdos szám pontos, de a nagyobb része nem a működésből jön.

Mennyire gyorsan nő az Anthropic bevétele?

2025 harmadik negyedévében az Anthropic 1,38 milliárd dollár bevételt ért el, 2026 harmadik negyedévében már 16,96 milliárdot. Ez a tájékoztató szerint 1127 százalékos éves növekedés. A negyedévről negyedévre mért ugrás is nagy: a második negyedév 11,56 milliárdjához képest 46,7 százalék.

A növekedés motorja a vállalati ügyfélkör. A tájékoztató szerint a nettó bevételmegtartási arány (Net Revenue Retention) 2026. szeptember 30-án nagyjából 900 százalék volt. Ez azt jelenti, hogy azok a vállalati ügyfelek, akik egy évvel korábban 1 dollárt költöttek, most átlagosan 9 dollárt fizetnek. A Claude Pro, Max és Ultra előfizetők nincsenek benne ebben a mutatóban. A cég egy alkalmazottra jutó, elmúlt 12 havi bevétele 6,6 millió dollár fölött van, egy évvel korábban 1,4 millió volt.

Mennyibe kerül a számítási kapacitás?

A legnagyobb költségtétel a számítási kapacitás és az infrastruktúra, de ennek aránya meredeken esik. 2025 első negyedévében a cég a bevétele 251 százalékát költötte erre: minden bevett dollárra 2,5 dollár szerverköltség jutott. 2026 harmadik negyedévére ez 58 százalékra csökkent.

A cég ezt a „számítási hatékonyság" bizonyítékaként mutatja be. 2026 harmadik negyedévében a bevétel 1127 százalékkal, a számítási költség 382 százalékkal nőtt egy évvel korábbihoz képest. A tájékoztató példát is hoz: az Opus 5.5 nagyjából 40 százalékkal csökkentette egy feladat költségét az ügyfeleknek az Opus 5-höz képest. Az olcsóbb feladat több használatot hoz, a több használat több bevételt.

A harmadik negyedévben a számítási költség aránya viszont visszaugrott 48-ról 58 százalékra. A második negyedévben a cég még 974 millió dollár működési nyereséget hozott, a harmadikban már 567 millió dollár veszteséget. Egyetlen negyedévből nem lehet trendet olvasni, de jól mutatja, hogy a nyereség még nem stabil.

Mi van a 900,9 milliárd dolláros kötelezettség mögött?

Az Anthropic szeptember 30-ig és azóta összesen nagyjából 900,9 milliárd dollárnyi beszerzési és bérleti kötelezettséget vállalt, szinte teljes egészében számítási kapacitásra és infrastruktúrára. Ebből 451,6 milliárd dollárt 2030 végéig kell kifizetnie, a többit 2031 és 2045 között. A következő 12 hónapra 70,7 milliárd dollár esik.

Ezt az összeget érdemes a cég bevételéhez és pénzéhez mérni. Az Anthropicnak szeptember végén 95,6 milliárd dollár készpénze és 36,3 milliárd dollár rövid lejáratú befektetése volt. Az eddigi 9 havi bevétele 33,2 milliárd dollár. A cég lényegében arra fogad, hogy a bevétele a következő években is többszöröződik. A szerződések egy része az energiáról szól. A gázüzemű áramtermelésről kötött 3,4 milliárd dolláros megállapodás is azt mutatja, hogy az adatközpontok áramellátása ma szűk keresztmetszet.

Mennyit ér az Anthropic: 1,02 vagy 1,4 billió dollár?

A válasz attól függ, mely részvényeket számolod bele. A cég 825 millió A osztályú részvényt kínál 70 és 78 dollár közötti ársávban. A tájékoztató szerint a kibocsátás és a párhuzamos zártkörű értékesítés után 13 086 672 593 részvény lesz forgalomban, minden részvényosztállyal együtt. Ezt szoroztam meg az ársáv 3 pontjával.

A sáv tetején a forgalomban lévő részvényekkel 1,02 billió (1021 milliárd) dollár jön ki. Ez egyezik azzal, amit a roadshow indulásáról szóló hír írt. A TechCrunch 1404 milliárd dolláros értéke ennél jóval több részvénnyel számol: ebben a még ki nem osztott opciók, részvényjutalmak és az átváltandó kötvények is benne lehetnek. Ezt a számot a tájékoztatóból nem tudtam pontosan visszaszámolni. A 2 érték közti 383 milliárd dolláros különbség jól mutatja, mennyit számít, kinek a módszerét veszed át.

A tőkebevonás is óriási. A Google és az Nvidia egyenként 10 milliárd dollárért vásárol a párhuzamos zártkörű értékesítésben, amely összesen 26 milliárd dollár. Ebben a TSMC is részt vesz. A cég a 74 dolláros középárral nagyjából 84,6 milliárd dollár nettó bevétellel számol a kibocsátásból és a zártkörű értékesítésből.

Hogyan áll az OpenAI ugyanebben a negyedévben?

Az OpenAI 2026 harmadik negyedévében nagyjából 10 milliárd dollár bevételt ért el, és 10,9 milliárd dollár működési veszteséget. A számokat a cég november 10-én osztotta meg befektetőivel, a Wall Street Journal látta a dokumentumokat. A quicknews hírében is szereplő -109 százalékos marzs korrigált működési marzs, az előző negyedév -150 százalékáról javult.

Az összevetés nem tökéletes. Az Anthropic számai a SEC-nek beadott, szabványos könyvelés szerinti adatok, a részvényalapú juttatásokkal együtt. Az OpenAI -109 százaléka korrigált érték, és a forrásai nem egyformán írják le, mit hagytak ki belőle. Ezért a pontos különbséget nem érdemes tizedesre számolni. Az irány viszont egyértelmű: az Anthropic egy dollár bevételre nagyjából 3 centet veszít, az OpenAI több mint 1 dollárt.

Az OpenAI ereje a fogyasztói piac. A Wall Street Journal szerint a ChatGPT-t hetente 1,2 milliárd ember használja, és több mint 100 millió fizetős előfizetője van. Az Anthropic bevételének nagyobb része vállalati ügyfelektől jön.

Mit érdemes most tenned, ha követed az ügyet?

1. Olvasd el magad a tájékoztató összefoglalóját. A „Summary Consolidated Financial and Other Data" táblázatban egy oldalon ott van a bevétel, a működési veszteség és az átértékelés. Így nem kell senki értelmezésére hagyatkoznod.
2. A nettó veszteség mellett nézd meg a működési eredményt is. Ha egy AI-cégről 3 számjegyű milliárdos veszteséget olvasol, keresd meg, mennyi ebből könyvelési átértékelés.
3. Figyeld a 4. negyedéves számítási költséget. Ha az 58 százalékos arány tovább nő, a második negyedéves nyereség egyszeri volt. Ha újra csökken, a hatékonysági történet megáll.
4. Jegyezd fel a dátumokat. Az ausztrál lakossági jegyzés november 17-én zárul, a kereskedés a hírek szerint november 19-én indulhat a Nasdaqon, ANT jelöléssel.
5. Ne keverd össze az értékelési számokat. A 916 milliárd, az 1,02 billió és az 1,4 billió dollár ugyanarról a cégről szól, csak más részvényszámmal és árral.

Még egy részlet a szavazati jogokról. Az alapítók F osztályú részvénye az összes szavazat 50,1 százalékát adja, a Hosszú Távú Haszon Alapítvány (Long-Term Benefit Trust) pedig az igazgatóság többségét választja. A tőzsdei befektető tehát pénzzel beszáll, de a cég irányításába alig szól bele.

Amit még nem tudunk

A tájékoztató november 10-i változata még nem végleges, a SEC nem hagyta jóvá, a végső ár és a részvényszám változhat. A 2026-os számok nem auditáltak, a negyedéves adatok a cég saját, nem ellenőrzött kimutatásai. Az OpenAI számai nem nyilvános bejelentésből, hanem befektetői dokumentumokból valók, és a -109 százalékos korrigált marzs számításának módja nem ismert. Az 1404 milliárd dolláros értékelést a tájékoztatóból nem sikerült pontosan visszaszámolni. A 900,9 milliárd dolláros kötelezettség nagy része csak 2031 után esedékes, és senki nem tudja, mekkora lesz addig a kereslet. Ez a cikk nem befektetési tanács.